ما هو منحنى العائد المقلوب ولماذا يراقبه المستثمرون

• يحدث منحنى العائد المقلوب عندما ترتفع عوائد سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل فوق عوائد السندات طويلة الأجل، لتنقلب العلاقة الطبيعية بين الزمن والعائد.

• انقلاب عام 2019، الذي سبق الركود الأمريكي، أعطى الأسواق إنذارًا مبكرًا قبل ما يقارب عامًا كاملاً من وصول التباطؤ.

• نظرًا لأن الدرهم الإماراتي والريال السعودي مرتبطان بالدولار، فإن تحركات منحنى العائد الأمريكي تنتقل أيضًا إلى تكاليف الاقتراض وأسواق السندات في دول مجلس التعاون الخليجي.

منحنى العائد المقلوب هو ما يحدث عندما تدفع سندات الحكومة الأمريكية قصيرة الأجل عائدًا أعلى من السندات طويلة الأجل. في الوضع الطبيعي، يسير الأمر بالاتجاه المعاكس.

إقراض الأموال لعشر سنوات يحمل مخاطر أكبر من إقراضها لسنتين، لذا يطلب المستثمرون عائدًا أعلى مقابل الالتزام الأطول أجلاً.

عندما تنقلب هذه العلاقة، فهذا يعني أن المستثمرين يتوقعون نموًا أضعف أو أسعار فائدة أقل في المستقبل.

يُعد هذا المنحنى من أكثر المؤشرات مراقبةً في أسواق الدخل الثابت، لأنه سبق كل ركود اقتصادي أمريكي منذ سبعينيات القرن الماضي.

كيف ينقلب منحنى العائد

تتحرك عوائد سندات الخزانة قصيرة الأجل بشكل وثيق مع سعر الفائدة الحالي للاحتياطي الفيدرالي. أما العوائد طويلة الأجل فتتحرك أكثر وفقًا للتوقعات، إذ تعكس ما يعتقد المستثمرون أنه سيحدث للنمو والتضخم خلال العقد المقبل.

عندما يبقي الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة مرتفعة لمكافحة التضخم، تبقى العوائد قصيرة الأجل مرتفعة. وإذا توقع المستثمرون في الوقت ذاته تباطؤ الاقتصاد وانخفاض أسعار الفائدة لاحقًا، فإنهم يشترون السندات طويلة الأجل الآن لتثبيت العائد الحالي.

هذا الضغط الشرائي يدفع العوائد طويلة الأجل إلى الانخفاض. وبمجرد أن يرتفع عائد السندات لأجل سنتين فوق عائد السندات لأجل عشر سنوات، يكون المنحنى قد انقلب.

العملية العكسية تفسر لماذا يميل المنحنى عادةً إلى الارتفاع.

الثقة في النمو المستقبلي تدفع العوائد طويلة الأجل لتكون أعلى من العوائد قصيرة الأجل، إذ يريد المستثمرون تعويضًا إضافيًا مقابل تجميد أموالهم لفترة أطول.

لماذا تشعر أسواق دول مجلس التعاون الخليجي بذلك أيضًا

الدرهم الإماراتي مرتبط بالدولار الأمريكي عند سعر 3.6725 منذ عام 1997. ⁽¹⁾ أما الريال السعودي فقد حافظ على ربطه عند 3.75 منذ عام 1986. ⁽²⁾

كلا الربطين يعنيان أن السياسة النقدية في الإمارات والسعودية تميل إلى التحرك بشكل وثيق مع الاحتياطي الفيدرالي. وقد يؤدي أي تباعد كبير ومستمر في أسعار الفائدة إلى الضغط على ربط العملة، مما يحد من مدى استقلالية البنكين المركزيين في رسم سياساتهما.

هذا الترابط أكثر وضوحًا في الأجل القصير. فأسعار الفائدة الرسمية وأسعار سوق النقد في الإمارات والسعودية تستجيب عمومًا للتغيرات في أسعار الفائدة الأمريكية، لتنتقل بعد ذلك إلى القروض بأسعار فائدة متغيرة وتكاليف الاقتراض الأخرى.

كما تتأثر عوائد السندات الخليجية طويلة الأجل بعوائد سندات الخزانة الأمريكية، خصوصًا بالنسبة للإصدارات المقومة بالدولار، إلا أن العلاقة ليست مطابقة تمامًا. فمخاطر الائتمان، والسيولة، والأوضاع المالية، وطلب المستثمرين، كلها عوامل تؤثر أيضًا على الفارق الذي يطلبه المستثمرون فوق عوائد سندات الخزانة.

عندما يفقد الانقلاب دلالته

أبرز مثال حديث يُستشهد به بدأ في 22 مارس 2019، عندما ارتفع عائد سندات الخزانة لأجل ثلاثة أشهر فوق عائد السندات لأجل عشر سنوات لأول مرة منذ عام 2007. ⁽³⁾

وتبع ذلك دخول الفارق بين عائدي السندات لأجل سنتين وعشر سنوات في المنطقة السلبية لاحقًا في العام نفسه.

قرأت الأسواق ذلك على أنه إنذار مبكر بالركود. وبالفعل حدث تباطؤ، لكنه لم يبدأ إلا في أوائل عام 2020، وكان المحفز جائحة كوفيد-19 وليس التشديد الائتماني البطيء الذي عادة ما يشير إليه المنحنى.

هذه الفجوة بين الإشارة والنتيجة هي القيد الأساسي لهذا المؤشر. فمن الناحية التاريخية، تراوحت الفترة الفاصلة بين الانقلاب والركود من عدة أشهر إلى ما يقارب عامين، وهو ما يجعل المنحنى مؤشرًا اتجاهيًا لا عدّادًا تنازليًا دقيقًا.

كما يمكن لبرامج شراء السندات التي ينفذها الاحتياطي الفيدرالي أن تشوّه الصورة أيضًا. فعمليات الشراء الواسعة لسندات الخزانة طويلة الأجل تضغط على العوائد طويلة الأجل بمعزل عن توقعات النمو، وهو ما قد يجعل المنحنى ينقلب، أو يبقى منقلبًا، لأسباب لا علاقة لها بالدورة الاقتصادية.

قد ينعدل المنحنى أيضًا قبل وقوع التباطؤ

عودة المنحنى إلى الانحدار الصاعد ليست بالضرورة خبرًا جيدًا. ففي دورات سابقة، بما فيها الفترة التي سبقت ركود 2007-2009، عاد المنحنى إلى الانحدار الإيجابي قبل بدء التباطؤ بفترة وجيزة.

يحدث هذا لأن الاحتياطي الفيدرالي يبدأ بخفض أسعار الفائدة استجابةً لتراجع البيانات الاقتصادية. فتنخفض العوائد قصيرة الأجل بوتيرة أسرع من العوائد طويلة الأجل، ويعود الفارق إلى المنطقة الإيجابية حتى مع استمرار تراجع الاقتصاد الأساسي.

في بداية أغسطس، بلغ عائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات نحو 4.63% مقابل عائد لأجل سنتين نحو 4.20%، ليصبح الفارق بينهما نحو 0.43 نقطة مئوية. ⁽⁴⁾

الفارق الإيجابي وحده لا يستبعد تباطؤ النمو مستقبلاً.

الخلاصات

منحنى العائد هو توقع تولّده السوق، يُبنى من التموضع الجماعي لكل مستثمر في السندات وهو يسعّر توقعات النمو وأسعار الفائدة في آنٍ واحد.

الانقلاب يشير إلى أن السوق تتوقع أن يفسح الموقف الحالي للاحتياطي الفيدرالي المجال أمام نمو أبطأ أو خفض في أسعار الفائدة. إنه تحوّل في الاحتمالات، وليس ضمانًا.

هناك ثلاثة عوامل تحدد مقدار الوزن الذي ينبغي إعطاؤه لأي انقلاب معين:

• العمق: إلى أي مدى ينخفض الفارق دون الصفر، ولأي فترة
• السبب: هل يعكس التحرك مخاوف نمو حقيقية أم عوامل فنية مثل مشتريات السندات من قبل البنوك المركزية
• الاستمرارية: هل تنخفض العوائد قصيرة الأجل لاحقًا بما يعيد انحدار المنحنى، وهو أمر كان تاريخيًا لا يقل أهمية عن الانقلاب نفسه

إذا كنت متداولًا مقيمًا في دول مجلس التعاون الخليجي، فإن ربط العملة يعني أن هذا ليس مؤشرًا أمريكيًا بعيدًا عنك. فهو ينتقل مباشرة إلى تكاليف التمويل الإقليمية، وهو سبب كافٍ لإبقائه على قائمة المراقبة إلى جانب اجتماعات السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي.

المصادر: ⁽¹⁾ مصرف الإمارات المركزي، ⁽²⁾ صندوق النقد الدولي، ⁽³⁾ سي إن بي سي (CNBC)، ⁽⁴⁾ بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس (FRED)